英特爾 vs. 台積電：美國晶片業的困境是經濟問題，而非技術落後！

過去幾年，美國決策者對美國本土尖端晶圓廠的需求感到高度焦慮。媒體充斥著各種報導，述說美國如何落後，如何無法再生產尖端晶片。這種焦慮源於對中美競爭的地緣政治擔憂，以及對美國似乎喪失了生產晶片能力的擔憂，就像美國似乎已經喪失了製造許多東西的能力一樣。

我們認為，這個問題很大程度上是經濟問題，而不是技術問題。

簡而言之，英特爾今天可以生產尖端半導體，只是無法經濟地生產。他們擁有技術和設備。他們擁有知識和設備，他們的不足完全基於無法有效獲利地生產18A、3奈米晶片這個事實。

試想一下，每個人最害怕的情境——如果美國無法使用台積電的台灣晶圓廠怎麼辦？不論是戰爭、封鎖、外星人入侵——不管什麼原因。同時，想像美國面臨某種軍事衝突，而缺乏先進製程晶片成為了一個嚴重的國家安全問題。

這顯然會對經濟造成巨大的破壞，但英特爾需要花多少時間才能讓其製程正常運作？可以合理地假設，假如政府可以向英特爾投入足夠的資金，使其製程很快啟動並運行。

一開始，英特爾的良率會很糟糕，政府實際上會承擔這些損失——以固定價格購買只有 5% 或 10% 良率的晶圓。在半導體產業，產量可以解決許多問題，而在緊急需求時期，他們可以負擔所有不良品晶圓的成本，直到累積足夠的經驗來提高良率。

顯然，這不是任何人希望看到的場景，但我們在此提及它是因為它說明了今天一個重要但很大程度上被忽略的現實。關於台積電崛起成功的傳統說法是，英特爾錯過了行動裝置的浪潮，台積電成為手機的首選代工廠，這推動了他們的產量。

有了這樣的產量，他們能夠比其他人學習得更快，並且最終在製程上取得領先地位。這些都是事實，但忽略了一個關鍵因素。在那段期間，台積電享有巨大的補貼。最廣為人知的是來自台灣政府的直接補貼，使他們能在早期進口晶圓製造設備。但一個更大的補貼是間接的——被低估的新台幣。

新台幣表面上是一種自由浮動的貨幣，但正如上圖所示，它似乎已經與美元掛鉤了 20 多年。經濟學家 Brad Setser 撰寫了大量關於台灣實現這一目標的機制的文章（長話短說——透過商業銀行，然後是人壽保險公司），基本上是透過管理貨幣來保持台灣的競爭力。

在此期間，美元大幅通貨膨脹，這實際上意味著新台幣的價值也隨之下跌。證明這一點的最佳方式是《經濟學人》的巨無霸指數。

這是一種方便的方法，可以顯示一種貨幣相對於美元的低估或高估程度。正如這張圖表所示，在過去的二十年裡，新台幣兌美元的價值一直在穩步下降，而這正是台積電崛起的時期。據我們了解，這種下降實際上始於 1998 年的亞洲金融危機，並且隨著時間的推移而增加。

這為台積電提供了巨大的間接補貼。他們可以支付在台灣具有競爭力的薪資，但實際上遠低於其美國競爭對手必須支付的薪資。

台積電的收入以美元計價，但其員工的薪資以新台幣支付，而員工才是公司的真正資產。這種折扣已經複利累積了數十年。我們傾向於認為貨幣貶值是出口商透過提供更低的價格來削弱外國競爭對手的一種方式。相反，台積電利用貨幣抑制的影響來投資於自己的人才庫。

我們已經閱讀了一些研究，這些研究表明，新台幣實際上被低估了約 30%（使用比巨無霸指數更全面的方法，該指數顯示超過 50% 的水準）。因此，我們認為台積電表示其美國工廠的晶圓成本將比其台灣工廠高 20%-30%，這並非巧合。

需要明確的是，我們並沒有貶低台積電的技術人才。他們擁有巨大的能力和無與倫比的人力資本。但我們認為了解他們是如何做到這一點非常重要。台積電管理層真正的力量舉措是將其貨幣優勢投資於自己的人才庫，而不是將其浪費在與核心業務關係微弱的遙遠收購上。

這一切都引發了一個問題：還有誰能與之競爭？

美國政府完全了解台灣貨幣的狀況，並且一直拒絕採取任何行動來對抗它。在晶圓代工領域競爭需要外部資金池。對英特爾來說，這導致了更多尋求直接政府支持的呼聲。

我們顯然更傾向於商業解決方案，即來自潛在客戶的投資，但越來越多的聲音在懇求鼓勵美國政府通過補貼某些股權持有人來「拯救」英特爾。

一個不太明顯的問題是三星如何應對。由於類似的原因，韓元的狀況實際上與新台幣相差不遠，但三星選擇將這筆意外之財花在其他地方。

短期內，三星晶圓代工部門可能需要更廣泛的三星財閥的支持。我們不清楚財閥對支撐晶圓代工業務有多大興趣。記憶體業務對整個集團來說很重要。晶圓代工會使其面臨風險嗎？晶圓代工的現金消耗是否會變得如此之大，以至於最終財閥決定退縮並專注於記憶體？

很清楚的是，英特爾和三星都需要相當大的外部支持才能在這場競爭中生存。